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  随着2025年正式开启，回顾2024年全年，香港保险市场展现出空前的繁荣景象！

  不仅体现在保费收入上的稳健增长，而且赢得了更多内地客户的青睐和信任，更是在全球保险的大舞台上，香港保险以其独有的魅力和实力，大放异彩！

  每当提及香港保险，大多数人都会被预期高收益吸引住，甚至会跳入哪款收益高买哪款的误区……

  今天，从宏观-行业与市场和微观-资产配置两个角度带大家从多个角度深入剖析香港保险，揭开它在全球保险大舞台“持续出圈”的秘籍。

  1997 年 10 月 23 日的 “黑色星期四”，国际炒家集中沽空港币引发香港金融震荡：银行同业拆借利率飙升至高位，恒生指数单日暴跌 1211 点，10.4% 的市值瞬间蒸发。

  为击退索罗斯等炒家，港府动用超 1100 亿港元外汇存底入市应战。这场博弈中，港元汇率剧烈波动，恒生指数累计跌幅超万点。而此前持续十年繁荣的港股与香港楼市，作为香港经济的核心增长引擎，在此次金融激战中损失惨重，双双陷入深度调整。

  1998年8月28日，索罗斯攻不破港府垒起的铜墙铁壁，最终铩羽而归，对我们来说，这是一场被写进许多教科书的胜利。但这也是一场“惨胜”，过程中多少机构被迫关门结业，又有多少股民、精英在双方惊心动魄的博弈里没扛住，最终站上了天台呢？

  但这当中也有例外：在1999年香港统计处发表的《仓库业、通讯业、银行业、财务业、保险业及商用服务业按年统计调查的最终结果》里可见，在这场风暴里唯一无伤通关的，只有上述“三驾马车”中的港险。（下表中只有保险一个行业多项数据指标在亚洲金融风暴肆虐后两年内实现不降反升）

  说香港保险行业完全没受一定的影响，也不准确。受到香港股市暴跌的影响，保险公司的权益类资产大幅缩水，与之挂钩的投连险亏损严重，引发大规模退保潮，按理说一个金融市场发生系统性风险，其中的主体怎会是独善其身呢？

  但是，香港保险公司并不孤独。像我们耳熟能详的友邦、保诚、宏利、安盛，这些都只是航母级跨国金融集团的香港分支罢了，平均坐拥数千亿美金资产、富可敌国的母公司，自然不会对亲儿子的困难视而不见，都会及时出手注资施救。

  全球多数顶级保险公司均源自海外，“全球资产配置” 是其与生俱来的核心优势。香港保险市场起步早、开放度高，早已为普通投资者推出外币保单 —— 借助这类产品，普通人无需直接涉足海外市场，就能间接参与不同国家和地区的投资标的。

  值得注意的是，尽管全世界内的股票、债券、外汇及大宗商品市场存在高度联动性，但各国及地区的监督管理的机构都会主动建立风险隔离机制，防范风险跨市场扩散。最典型的案例便是美股熔断机制：1988 年，美国证券交易委员会（SEC）正式设立这一制度，其原理与电路保险丝异曲同工 —— 当电路过载可能引发短路时，保险丝会熔断切断电流以保护电器；美股熔断机制则规定，若指数单日跌幅达到特定阈值，市场将暂停交易，以此平复恐慌情绪、避免市场遭受毁灭性打击。

  这一机制虽曾引发争议，且历经多次修订，但至今仍在发挥作用。例如 2020 年新冠疫情期间，美股就曾在 8 个交易日内触发 4 次熔断。除美国外，日本、英国、韩国等多个国家也纷纷设立了类似的市场稳定机制，核心目的便是抵御突发事件对本国股市的冲击，同时降低跨境金融危机的传导风险。

  以上图英国保诚在1995年缮发的“更M好”保障计划保单为例，它就是以美元计费的，底层资产是美债、美股，这就起到了一定隔离风险的作用——无法否认，亚洲金融风暴对全球影响巨大，但1997年10月27日，美股在面临暴跌的关口，立刻触发熔断机制，第二天道指猛升337.17点，创日升点数最高纪录，直接满血复活。

  因此1998年“索罗斯狙击香港”还未平息，保诚这份美元保单，已经在取得正收益，甚至在哀鸿遍野的2008年金融风暴过后，现价还涨了8.25%，最终实现24年年化收益6.67%的佳绩。

  可见，擅长利用跨市场配置通吃红利、对冲风险的香港保险公司，即便遭受世纪“暴击”，也能及时把影响控制在适当的范围内，同时将根系不断向外、向远延伸，扎根新的土地，汲取丰富的养分以反哺自身。

  现在普通人能买到的香港保单币种相当丰富，有：美元、人民币、英镑、欧元、新加坡元、澳元、加元、港币、澳门币等等，单个产品能转换为7-9种货币的也不少。

  千万不要简单地把这些保险公司看做“换钞店”，因为每一种货币背后，都是一个企业在一个市场搭建的投资组合，由专业的资管机构长期运作，贯彻着它们独特而饱受检验的投资哲学。

  以两百多年历史的法国安盛为例，这个价值超过1720亿欧元的投资组合，涵盖了欧美、亚洲十余个发达国家的政府债，哪怕在极坏的情况下，任何一个国家的最高信用破产，对整个组合的影响都不会超过19%

  若香港保险真的面临系统性崩塌，其前提必然是它所锚定的、汇聚了全球绝大多数财富的一系列核心市场先逐一陷入绝境。而当那一天真的到来，或许货币本身都已丧失了存在的意义。但即便认同这一底层逻辑，不少人仍会心存疑虑：诚然，全球核心市场发生颠覆性危机的概率极低，但具体到单个保险公司，风险是否难以预判？万一保险公司出现违约，拒绝向客户兑付收益或理赔金该如何是好？

  像安盛这类规模庞大、影响力深远的 “大而不能倒” 的集团尚且让人相对放心，可那些体量稍小的保险公司，若不慎陷入破产困境，投保人的权益又该如何保障？这就要聊到对香港保险行业至关重要，甚至比监督管理的机构还早成型的行业自律机制。

  没有监管的线年战争中，英军占领广州后，为躲避战乱，同年怡和洋行便将谏当保险行从广州迁到香港，这标志着香港保险业的诞生。

  1871年，成立于加拿大的永明金融进入香港，开始销售分红保单，1877年，清朝光绪年间，已经有客户收到他们派发的保单红利。

  相比于19世纪已经萌芽的香港保险市场，香港20世纪末才成立的保险监督管理的机构的确有点嫩。

  美国保险监管始于寿险业萌芽期：1851 年新罕布什尔州成立首个州级监督管理的机构，此前市场零散、保单量不足百份，合法性存疑，1869 年 “保罗诉弗吉尼亚州” 案确立各州监管权。

  日本寿险监管起步于二战后行业成熟期，借鉴美英经验，由大藏省下设保险部监管全境机构，距 1881 年第一家寿险公司明治生命成立已逾半世纪。

  这些发达国家的寿险监督管理的机构多诞生于行业初期，对行业合法性、运作规则、跨界关联、发展路径等核心问题，起到了 “开宗明义” 的定调作用。

  香港的保险监督管理的机构，诞生于1990年，这已经是香港保险市场极其成熟，甚至领先于世界的阶段。

  你可能会问，那这么多年香港保险是怎么过来的呢？谁管呢？答案显而易见：自己管自己

  香港顶尖保险公司的核心优势之一，在于对标外资母公司的成熟运营体系。宏利、永明、保诚等行业头部机构均源自国际保险巨头，其引入香港市场的经营模式，已历经欧美多国监督管理体系的长期校验与规范优化，虽非绝对完美，但具备极强的稳健性与可操作性，大幅度降低了运营层面的潜在风险。

  另一关键优势体现在成熟的行业自治机制。即便在战争等极端环境下，兵险、水火险、货运险等保险需求激增，且香港本地机构与海外母公司彻底中断联络的困境中，香港保险行业仍能依托行会组织的凝聚作用，通过各保险公司间的相互分保机制，有效分摊风险、整合资源，成功化解了当时的紧急危机，确保了对客户承诺的顺利履行。

  回归到最不以个人意志为转移的商业逻辑，保险公司本来就是最不容易倒闭的一类公司，主要有3点原因：

  第三，专业的风险管理机制，人生来就是干这个的，高薪礼聘乌泱乌泱一大片的风控、精算团队，他们每天的工作，就是专门研究公司如何长久存续，百年风采都是靠精微的数据模型在后面支撑着。

  一家保险公司的长久之道，从来不是靠大手“兜底”，也不是坐等各路“爸爸”（股东/母公司）搭救，而是遵循它本身的商业逻辑经营。一家公司在自由竞争的市场环境下能凭自己存活下来，那加上尺度合宜的监管规范，就是“锦上添花”，而这一个道理，正是截至1990年香港保险业监理处成立之时，这个弹丸之地上近200家保险公司，以及200亿港元规模港险市场的立足之本。

  在监管线年以前竟然没有一家香港保险公司倒闭。与此同时（1986-1991年间），美国已经有50多家寿险公司宣告破产

  但无论一家保险公司多么神通广大，一个保险市场多么成熟完善，对于全世界绝大多数地区的保险公司来说，都有一个几乎躲不开的“催命符”——利差损。

  长期持有优质股票，收益大概率比债券投资高得多——现在这几乎慢慢的变成了价值投资者的“常识”，但你了解这一个“常识”是何时开始成为“共识”的吗？

  1906 年的美国纽约，保险公司涉足股票投资堪称 “禁区”。这一局面的根源，在于 19 世纪下半叶多起保险公司因股票投资巨额亏损、最终濒临破产的案例，给市场留下了深刻创伤。为规避风险，《1906 年纽约州保险法》明确将股票投资禁令纳入法条，随后美国多数州纷纷效仿，这一政策直接引发全美约 90% 的保险资金被禁止参与股票市场。

  这一僵局的打破，源于埃德加・史密斯在 1924 年推出的《作为长期投资工具的普通股》。通过对 1866 年至 1922 年股票市场数据的系统研究，史密斯得出关键结论：若以 20 年为一个长期投资周期，多元化配置普通股，在收入回报与本金安全两大核心维度，表现均优于债券投资。

  这一观点成功扭转了美国人对股票的普遍厌恶情绪，而这本著作的问世，比被奉为价值投资经典、由 “华尔街教父” 本杰明・格雷厄姆所著的《证券分析》（1934 年出版），足足早了十年。

  到了1951年，世界金融的中心纽约州宣布，允许把寿险公司的普通股投资上限设为3%。

  要知道，我们的祖国是2005年“开闸”让保险公司进入股市的，最严格的时候，险资入市比例上限也有5%。然而正是这5%，158亿巨额长钱的加入，助力2006年股市告别漫漫“熊途”，走出了一波灿烂的行情。

  从中美险资和股市打交道的历史来看，背后的原因其实很容易理解，主要就两点：

  第一，两国对保险公司的监管都严得很。在大家还没摸清股市到底是怎么回事的时候，都觉得它波动大、风险高，碰不得 —— 监管层这么严管，就是怕保险公司踩坑，进而影响整个金融市场的稳定；

  第二，险资的体量实在太大了，动辄几百上千亿，本身就像个 “小市场”。而且这些钱大多是要放 10 年以上的长期资金，就像金融市场里的 “大鲸鱼”，稍微动一动就会搅动市场。要是哪家保险巨头垮了，那可不只是一个企业的事儿，简直像往平静的资本海里扔了颗深水炸弹，无数家庭的钱都可能受影响。

  再看美国的情况，美债有将近一半是外国人买的。如果不管着本土险资，让它们在市场里乱折腾，很可能引发一连串麻烦：不仅会让大家认为 “美元资产安全” 是个神话，还可能让各国央行都不想再持有美元资产，纷纷调整外汇存底，到时候跨国资本流动就乱套了。

  2008年，受雷曼兄弟倒闭引发的一系列链式反应影响，AIA友邦的前任“爸爸”AIG的轰然倒塌，险些把顶尖投行高盛也拉下水，这次“女娲补天”级别的事故在监管的DNA里狠狠刻下了PTSD。

  险资在多数国家和地区来说，都逃不开“既要又要”的宿命：既要险资稳如泰山，充当本土金融体系的压舱石；又要它灵活如某种助燃剂，每一次涌动，都蕴含着上位者引爆市场活力的强烈意图。

  自寿险业诞生以来，险资和本土金融市场充满暧昧的拉扯，最后往往是殊途同归地发展到下一个阶段——利差损风险集中爆发。

  1990 年代日本保险业爆发 “死亡螺旋”：日产生命保险因 2.5% 终身年金承诺与 0 利率时代资产荒形成利差损，于 1997 年成为平成金融危机首个倒下的百年险企，其破产逻辑至今影响全球精算模型。

  东邦生命、第百生命等相继破产，揭开 “保险舰队沉没” 序幕。危机根源在于本土资产池与保单成本的致命错配 —— 泡沫经济时期的高息产品，在股房双杀后沦为吞噬资本的定时炸弹。

  美国利差损风暴的余波延续 30 余年。上世纪 70 年代为摆脱 “滞涨”，美监管放宽寿险业投资限制，允许险资投向高风险垃圾债以承诺更高收益，直接推动寿险业繁荣 ——1986 年保费同比增速达 30.1%。

  执行人寿保险公司借此获利，靠垃圾债与国债 5.3% 的平均利差，10 年资产规模增 16 倍至 132 亿美元，60% 资金配置于无评级垃圾债。1990 年美国债券市场违约率超 10%、垃圾债市场，该公司 1 月股价暴跌 65.4%，三个月后宣告破产。

  全美第一大名鼎鼎的大都会人寿（Metlife）在这场债灾里同样损失惨重，经此一难，公司的资产收益率，再也没跑过保单结算利率，即便后来调低了新造保单利率，利差损还是一路延续，30多年后依然没有完全解决。

  降息周期下，预定利率与资产收益的剪刀差，如同慢性毒药侵蚀险企偿付能力。如2016年欧洲央行全线推行负利率时，德国安联保险曾测算：每维持-0.5%利率一年，其寿险业务利差损便膨胀8亿欧元，恰似在冰面上凿洞取水的绝望游戏；

  我国90年代那一批复利8-9%的高息保单，在进入新千年后数次推动经济腾飞的降息潮中，一度把平安这艘巨轮推向末日旋涡。

  加息周期中，资产端贬值与退保/保单贷款潮共振，引发资产负债表剧烈震荡。美联储2022年425个基点的加息风暴，使美国寿险公司持有超过3万亿美元债券组合出现历史性浮亏，参考下图美国寿险行业的资产结构，相当于总资产的47%悬悬欲坠。

  香港保险市场之所以极少被提及利差损风险，核心源于其全球化多元投资策略、成熟的利润平滑机制、严格的监管与雄厚的资本缓冲，再加上独特的产品设计，多维度化解了这一风险，具体原因如下：

  香港作为国际金融中心，资本可全球自由流通，当地保险公司不会局限于单一低收益市场，而是采取 “固收打底，权益和另类资产增厚收益” 的投资组合策略。一方面会配置全球多国股市的蓝筹股、成长股等权益类资产，赚取股息与资本增值；另一方面还会布局私募股权、全球核心地段商业地产、机场电站等基础设施这类另类资产，这类资产能提供稳定现金流且回报高于传统债券。同时还会通过拉长久期、全球化配置债券等灵活策略提升收益，这种分散化投资大幅度降低了单一市场利率下行对整体收益的冲击，减少利差损出现的可能。

  香港保险多以分红型产品为主，且有着成熟的分红平滑机制。保险公司不会将每年的投资利润全额分给客户，而是会留存一部分纳入 “分红储备金”。在投资回报丰厚的年份，多余利润会存入储备金这个 “蓄水池”；当遇到低利率或市场低迷导致投资收益下滑时，就从储备金中提取资金补充分红缺口。这种跨周期的调节方式，能让派发给客户的红利保持稳定，避免因短期收益波动触发利差损争议。此外，不少老牌险企的遗留资产能产生持续的 “利差益”，形成 “利润水库”，可补贴低利率时代的新保单，逐步降低利差损风险。

  香港保险业监管局的监督管理体系极为严格，对保险公司的资本金和偿付能力有很高要求，这笔充足的自有资本就像 “安全缓冲垫”，能应对市场波动带来的短期亏损。同时，香港保险市场聚集的多是宏利、保诚等跨国保险集团，这一些企业大多稳健经营百余年，管理的资产规模超 4.5 万亿美元，抗风险能力极强。而且市场之间的竞争充分，倒逼险企稳健经营，若出现激进定价或投资失误，非常容易被市场淘汰，这也促使险企主动规避利差损风险。

  与内地部分保险产品存在较高刚性保证收益不同，香港储蓄型、分红型保单的核心收益多为非保证的演示收益。这种设计从根源上减少了利差损的形成条件 —— 毕竟险企无需承担固定的高预期收益兑付义务。即便投资收益没有到达预期，最坏的结果只是分红实现率降低，而非出现实际亏损，这和刚性兑付下 “实际收益低于承诺利率” 的利差损有着本质区别，自然也很少产生利差损相关的争议。

  美国的险资，在80年代摆脱“滞涨”，90年代互联网经济腾飞背后，都发挥了重要的支撑作用，而一荣俱荣，一损俱损，在垃圾债集体违约、互联网泡沫破灭之后，险资都遭遇了资产端的灭顶之灾。

  日本的境遇大家可能更熟悉，“失去的30年”重创本土经济，直到2012年正式取消对部分大类资产投资比例上限，险企才有了更大的自由度配置海外债券，总投资比重由1995年的7%提升至2022年的29%，成为继国债后配置比例第二高的资产门类。

  90 年代日本破产险企深陷超低利率日债引发的利差损，而香港险资则组建全球 “债市突击队” 主动破局。如宏利固定收益投资团队，155 位专家遍布 14 个国家和地区，实时捕捉全球投资机会。这种 “全球猎手” 模式，核心源于香港险资无本土羁绊的制度特权。

  《庄子·人间世》中，匠石见社树，其大蔽牛，百围无枝，叹曰：“散木也，以为舟则沉，以为棺椁则速腐，以为器则速毁，是不材之木也，无所可用，故能若是之寿。”不必化身金融维稳、经济腾飞的舟楫，更不必成为政策意志的礼器——这种刻意维持的“无用性”，恰恰是香港保险业穿越危机与风暴，实现生生不息的密钥。

  当全球险资仍在利差损的荆棘路上负重前行，香港保险这棵庞然而年迈的“不材之木”，以它的顽强和野性，印证了《庄子》里从乱世孕育出来的生存智慧：无用之用，方为大用。

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